摘 要：围绕服务数字金融高质量发展、助力中国式现代化的国家战略，赵晓庆副教授及其团队在过去10余年间取得了丰硕的理论和实践成果，并于2023年12月在《金融研究时报》发表了题为《加剧还是抑制？数字化转型与非金融企业的影子银行活动》的文章。本文对此篇文章进行了简要的评论和叙述，肯定此文的作用和意义。
关键词：数字经济；中国式现代化；数字化转型； 影子银行
由来自江苏海洋大学赵晓庆副教授和姚琛馆员共同完成的论文《加剧还是抑制？数字化转型与非金融企业的影子银行活动》（《Exacerbation or suppression？Digital transformation and shadow banking activities of non-financial firms》），发表在《Finance Research Letters》上（2023年12月30日上线）。这篇论文研究了数字化转型如何影响非金融企业参与影子银行，影子银行是否会加剧操作风险。通过解决这些问题，该论文旨在阐明企业数字化转型与影子银行之间的相互作用。
数字时代的到来促进了全球经济格局的范式转变，在多个领域引发了变革。数字化转型对影子银行体系的影响，仍然是一个相对未知的领域。影子银行是经济学家保罗·麦卡利在2007年创造的一个术语，概括了涉及在常规银行体系范围之外运营的实体和活动的信贷中介。影子银行对经济、金融和商业的不利影响是多方面的。影子银行活动由于其固有的不透明性和复杂性，可能会加剧系统性风险和金融不稳定。数字化转型的特点是普遍采用大数据分析、人工智能和区块链等先进数字技术，有效地实现了金融领域的民主化。这场技术革命使非金融公司能够提供传统银行机构专属领域的金融服务，模糊了传统银行和影子银行之间的界限。尽管这一现象日益重要，但有关影子银行的文献在很大程度上忽视了数字化转型的作用及其对非金融企业参与影子银行活动的影响。
因此，这篇论文认为尽管有关影子银行的文献越来越多，但仍存在一些差距。首先，很少有研究从微观角度探讨非金融企业影子银行出现的原因。其次，企业数字化转型对非金融企业影子银行的影响关注不够。随着数字技术继续改变金融业，了解其对影子银行的影响至关重要。最后，对发展中国家的案例关注较少。鉴于发展中国家独特的经济和监管环境，对这些环境的进一步研究可以为影子银行的动态提供有价值的见解。
文章提出了研究假设：假设1a—数字化转型加剧了非金融企业的影子银行业务；假设1b—数字化转型将抑制非金融企业的影子银行业务。
文章旨在全面了解中国数字经济对其影子银行业的影响。论文采用实证方法，重点关注2008—2021年中国A股上市公司。选择这一时间框架是考虑到2008年后中国数字经济的大幅增长和影子银行的出现。主要研究样本都经过精心策划。它特别排除了金融企业集中于非金融企业内部的影子银行业务。此外，为了保持数据的完整性，特殊处理（ST）和特殊转让（PT）下的公司已被忽略。该文章还丢弃任何数据异常或关键缺失信息的样本。为了进一步完善数据库并减轻异常值的影响，对分布两端的连续变量进行了1%的修剪。研究使用的数据是双重的：与数字化转型相关的文本数据和财务数据。前者摘自上市公司年报，后者来源于CSMAR数据库。
该论文调查的因变量（NFbank）是非金融企业内的影子银行。就我国而言，这些主体可以通过委托理财、委托贷款、民间借贷，或者通过购买影子信用链上的理财产品、信托产品、结构性存款等间接方式，充当影子银行的信用中介。因变量NFbank被定量定义为NFbank=企业委托贷款+委托理财+其他应收款，遵循Han等人的方法。自变量，即企业的数字化转型 （FDT），是根据Hu等人建立的方法来衡量的。论文采用文本分析方法对公司年报进行提取，提取与数字化转型相关的关键词。随后，通过将这些单词的频率之和除以报告中相应语言片段的长度来计算指数，从而测量FDT。然后为了便于解释，将该指数乘以100，数字值越高表示FDT程度越高。
文章还纳入了许多控制变量。其中包括公司特定的财务指标，例如公司规模（Size）、公司年龄（Age）、财务杠杆（Lev）、增长能力（Growth）、资产回报率（Roa）和现金流（Cash），以及公司治理指标，如股权集中度 (Share)、董事会规模（Board）和两个职位（Duality）。还控制了经济增长率（Gdpg）、行业虚拟变量（Industry）、年份虚拟变量（Year）等宏观因素。这篇论文的基准模型中，添加所有控制变量后，FDT的系数在99%以上置信区间显著，其余四列FDT的系数也显著，表明FDT对影子银行的促进作用于非金融企业。可见，FDT对影子银行的发展具有“加剧效应”而非“抑制效应”，假设H1a由此得到证明。这一结论与近年来中国数字经济和影子银行发展的事实相符。
文章还进行了稳健性测试。即内生性检验。解决潜在的内生性问题对于确保结果的有效性至关重要。为了解决这个问题，论文根据现有文献采用两阶段最小二乘（2SLS）回归。具体来说，利用企业所在城市的互联网普及率（IVinternet）作为FDT的工具变量。然后将该方法合并到基准模型中进行2SLS回归。为了确保工具变量的可信度，进行了弱仪器测试。对于安德森正典，P=0。LM统计检验和Cragg-Donald Wald F统计检验，P=0，表明IVinternet通过了不可识别检验的弱工具变量，从而肯定了IVinternet作为有效工具变量的适当性，强化了最初的论点。文章引入非金融企业影子银行的替代衡量标准，比例为其他应收款、其他流动资产、企业委托贷款、一年内到期的非流动资产和其他非流动资产之和。回归结果表明，FDT系数在1%的水平上显著，支持了研究的初步发现。
为了确保文章研究的结果不会受到外部影响，考虑到中国影子银行的发展受到金融市场事件的影响。具体来说，2015年股市崩盘可能对影子银行产生了重大影响。为了减轻这种担忧，文章删除了2015年及随后几年的样本，将分析重新集中在2008—2014年期间。研究结果与之前获得的结果的一致性表明了研究的稳健性和可靠性。
这篇论文还做了经济后果分析，回归结果所示， NFbank的系数在全样本中显著，这表明影子银行加剧了非金融企业的经营风险。随后，根据FDT的中位数将样本分为两个不同的组：高FDT和低FDT，并对每组进行回归分析。结果显示，NFbank在Low-FDT组中的系数显著，而在High-FDT组中则不显著，表明数字化转型强化了影子银行对银行业的传导效应。
这篇论文的研究贡献在于：第一，该论文的创新点在于揭示了企业数字化转型与影子银行之间的关系。研究使用中国非金融企业2008—2021年的非平衡面板数据集，研究发现，数字化转型加剧了影子银行的发展，而非抑制它，为金融市场和实体经济的风险管理提供了重要的参考。第二，数字成熟度可能会缓解影子银行对企业的不利影响，这为企业数字化转型提供了指导借鉴。因此，本研究对于金融和企业界都具有重要的实践意义。
（文 / 汪应宏）
（作者简介：汪应宏，中国矿业大学，教授，博士生导师，研究方向：新能源经济。）
参考文献
[1]龚强,班铭媛,张一林.区块链、企业数字化与供应链金融创新[J].管理世界,2021(2):22-24.
[2]赵晓庆,吴明忠.全球逾半大型湖泊趋向干涸[J].生态经济,2023(10):5-8.
[3]张勋,万广华,吴海涛.缩小数字鸿沟:中国特色数字金融发展[J].中国社会科学,2021(8):35-51;204-205.
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