摘 要：新能源项目在开发过程中的开发时间较长，容易受环境影响，投资规模较大，这就代表着在对新能源企业进行价值评估时存在着较大的不确定性和复杂性。因为这种原因，新能源企业本身就有较大的期权价值。新能源行业并购风起云涌，交易规模与数量均呈爆炸性增长，凸显行业整合与扩张的强劲势头。将实物期权法运用在新能源企业的并购价值评估工作中，具有一定可行性。其使用过程为：首先进行实物期权评估模型的选择，然后通过期权模型进行估值，获得各变量的取值依据。为保障该方法使用的科学合理性，需要进一步完善信息披露制度，综合考量评估模型中的各类量化因素，保障评估方法选择的与时俱进和模型的适用性。
关键词：实物期权法；新能源企业；企业并购；价值评估
为促进我国新能源事业的发展，我国政府部门颁布了国家能源战略规划、新能源发电上网电价政策等，旨在对风力发电、太阳能、地热能、生物质能进行高效开发及利用。基于政策的大力扶持，我国的新能源研究和应用已经获得了创新性突破。加之新能源技术迭代迅速，多种技术路线竞相发展，规模效应显著，导致光伏组件、风机等设备制造行业的价格波动极大，反映了市场的快速变化和技术进步对产业格局的深远影响，如何对企业价值进行精准评估以吸引更多资金，成为企业发展过程中的重点研究课题。
一、实物期权法概述
（一）实物期权法的概念
实物期权，其底层逻辑是实物商品在企业发展面临不确定性因素的背景下，企业对已有的实物资产，通过柔性投资进行产品的投资组合，以确定企业自己的实物期权，并对期权展开管理和操作，进而创造出更多的利润及价值。目前，实物期权主要有以下几种类型，分别是延迟投资期权、扩张期权、收缩期权和终止期权、转换期权、企业增长期权和放弃期权。现阶段，实物期权法已在企业价值评估工作中广泛运用，究其原因，是由于项目投资存在不确定性，影响项目价值因素较多，需进行无形价值的计量，实物期权法运用有着更突出的优势。
（二）实物期权在新能源企业价值评估中的可行性分析
1.新能源企业中的期权价值。在全球能源短缺的时代背景下，新能源行业作为朝阳产业，其初期投资需求庞大，技术要求高端，未来的发展路径亦充满多种不确定性因素，既有机遇，亦有挑战。新能源企业作为资本密集型、技术密集型企业，在行业政策变动、物料造价变动时，期权价值更为突出。
2.实物期权在新能源企业价值评估中的优势。传统的价值评估方法无法对企业的期权价值进行反映，尤其是企业有很多暂未公开的投资机会，可能会带来较大的经济收益，为此，很容易忽视企业的投资机会选择权。而通过实物期权法，可以弥补传统评估方法存在的不足。使用该方法时，可以对项目的未来投资机会进行系统化评估，从而更清晰直观地展现项目的整体价值，有效应对企业未来发展的不确定性，并综合考量企业的非收益性价值，使用过程更为灵活。
二、基于实物期权法的新能源企业并购价值评估策略
（一）实物期权评估模型的选择
传统的并购价值评估方法，可能无法对企业因不确定性所带来的期权价值进行估值。通过实物期权法对企业并购价值进行评估，可以更准确有效地对企业价值进行反映。目前，国内外研究学者在使用实物期权法进行企业价值评估时，使用到的评估模型大致划分为两类：分别是B-S模型和二叉树期权定价模型。新能源企业作为新兴产业，其发展本身存在一定的不确定性和成长性特点，这也就导致企业在进行价值评估时，未来净现金流和资本性支出无法保障预测的准确有效。其中，B-S模型无须太多的变量输入，模型数据可以直接从资本市场中进行获取，从某种程度上来说可以确保参数获取的精准有效，避免计算步骤太多，导致误差太大，模型利用过程变得更为简洁有效。因此，在综合考量新能源企业并购价值评估复杂、精密因素的条件下，可以将B-S作为价值评估的主要模型。
（二）利用期权模型估值
1.项目基本情况。在对新能源企业进行并购价值评估之前，需要掌握项目的发展现状、业务能力和财务水平及具体指标，包括企业项目类型、技术层次水平、市场发展定位、竞争发展格局、产业政策环境以及业务规模。通过对这些信息的获取，可以对企业项目的潜在价值和风险展开系统化的评估及研究。
2.项目的预测现金流现值。预测现金流现值是对项目价值进行评估的基础条件。新能源企业在发展过程中预测企业未来现金流时，需要对其进行折现，反映到当前时间点，并综合考量能源价格、市场需求、技术进步、政策支持等内外影响因素。一般来说，企业考量的内容包括无风险利率以及项目特定风险进行调整之后的折现率。
3.产业化投资额。产业化投资额是对企业评估价值进行分析的重点，其内容包括生产基地建设的资金投入、设备购置的资金投入、技术研发的资金投入和产品市场推广的资金投入。产业投资额大小，会对企业的未来现金流和潜在经济收益带来直接影响。为此，在进行价值评估时，既需要分析投资额是否合理，又需要明确资金的来源渠道以及投资可带来的回报率。
4.期权到期日。期权到期日是期权的最后有效日。企业在组织价值评估时，期权到期日主要是取决于项目的预期完成时间以及稳定现金流的产生情况。通过对期权到期日的分析，可以对企业不同发展时间的潜在价值及面临的风险展开系统化研究。
5.价格波动率、无风险利率的确认与计量。在使用实物期权法进行企业价值评估时，价格波动率和无风险利率是其中的重要参数。通过价格波动率，可以展现出项目发展是否具有一定的价值不确定性。在这一方面，可以通过获取企业的历史数据、市场数据，融合专家库意见来进行预测及分析。无风险利率则是典型的基准利率，一般情况下，会通过与项目风险匹配的政府债券利率进行融合运用，将其作为参考依据。确认和计量这两大参数，对项目的价值评估有着非常重要的现实作用。
（三）新能源企业各变量的取值依据
1.标的资产现时价格。这方面的取值是依据企业的会计报表，可以将报表中的总资产数据作为其现时价格。
2.期权执行价格，一般是通过企业债券价值的分析，对企业期权的执行价格进行替代。流动负债和非流动负债使用的计算方法分别是账面价值法和折现法。
3.期权的执行期限。对于新能源企业，其成长期一般在5年左右，因此其长期债务期限大多也保持在5年，期权的执行期可以直接取值为5年。
4.标的资产波动率。企业的债务价值保持在稳定状态，波动率基本为零，企业价值波动率和权益价值波动率基本相似。因此，可以对平均股价波动率进行运用，作为标的资产波动率的取值参考。
三、基于实物期权法的新能源企业并购价值评估思考
（一）建立健全信息披露制度机制
企业在组织并购价值评估时，使用的方法、搭建的模型一般取决于企业的信息披露情况。因此，企业的信息披露情况、内容质量等会对企业的价值评估造成直接影响。在企业对外评估时，其披露的数据主要是以财务信息、市场规模、企业竞争力、员工管理水平、客户群、资金流动性、产业开发、投融资规模等信息为主，这些内容会对企业的价值评估带来影响。为此，只有保障信息获取的真实性、内容的全面性，最终获取的评价结论才会更贴合企业的发展现状，使得评估结论的准确性得到显著增强。因此，我国有关部门要在新能源企业的信息披露工作中，通过行业法律、政府监督等不同途径的融合运用，对企业加大整治力度，促进企业在信息披露时的造假成本得到全面增强，以确保企业信息披露高度透明、内容足够完整，为后续的价值评估奠定基础。
（二）实现指标量化处理
在使用实物期权法进行企业并购价值评估时，虽然可以通过B-S模型进行价值评估，但其涉及参数较多，除本文提到的参数外，还包括政府决策、宏观经济等，都会对最终评估价值的准确与否带来影响。为此，企业需综合考量多方因素，以实现对指标的量化处理，保障评估结果的有效性和准确性。
（三）实现评估方法的与时俱进
近年来，我国能源结构正经历深刻的调整与转型，清洁能源的装机规模和市场份额均实现了迅猛增长。随着技术进步和产业创新，清洁能源行业的产品日趋丰富多样，业务版图在不断扩大。展望未来，我国清洁能源领域的发展模式将实现更为显著的突破，引领能源革命迈向新高度。在新的发展形势下，若使用的评估手段较为传统，对企业价值展开分析，将会导致整个价值评估过程捉襟见肘。企业要做到与时俱进，结合企业的业务发展形势，寻找最前沿的评估方法，保障评估结果的科学性、准确性和可参考性。
（四）提升模型的可用性
随着我国新能源企业发展规模的日益扩大，企业数量不断增加，发展速度全面加快，企业之间的差异会变得越来越突出，尤其表现在盈利水平、销售模式、业务规模和战略发展方向上，企业的价值结构会存在更明显的差异。在开展新能源企业价值评估工作时，除了可以运用实物期权法，也可以通过其他模型的融合运用进行评估，以确保评估结果的准确性。
四、研究局限与展望
首先，本文在进行研究时，未选择典型性的新能源企业作为案例样本来展开探讨和研究，无法直接说明实物期权法对所有的新能源企业并购价值评估都具有普适性，模型是否通用仍有待进一步探索。其次，对新能源企业并购价值评估带来影响的各项因素，除了本文提出的参数之外，还有一些无法进行量化处理的定性因素，例如期权本身具有的先进性、盲目决策所带来的风险以及政策、产业、经济的波动变化都会对结果的准确性带来影响。最后，在研究时，实物期权法使用的假设条件和参数仍有进一步的分析空间，尤其是在进行参数估计时，需要保障数据信息获取的全面性。在此基础上，通过人工神经网络的运用，融合数据包括分析理论方法、对实物期权法模型搭建过程中的价值估测主观性进行排除处理。结合这些理论，可为企业的价值评估工作带来更多的可能性。
未来的研究需要从以下方面着手：一是基于本文的新能源企业价值评估工作研究展开分析，期权会在多方因素的影响之下，导致其最终价值有所不同，而不确定性和风险的差异性对企业经营价值带来的影响存在区别。如何对影响企业实物期权价值的各项因素进行精准区分，对企业进行有效评估，有待进一步探讨。二是利用人工神经网络数据包理论，与实物期权理论进行融合，对企业价值进行评估，其是否适合已上市新能源企业的价值评估工作仍有待探讨。三是为展现出优化之后的模型具有较好的可用性和实用性，以及对新能源企业价值评估是否具有普适性，需要从中选择更多的企业案例展开样本分析及研究。
五、结束语
综上所述，新时期能源企业转型已成为必然趋势，在能源企业转型过程中，需对企业价值展开评估，将实物期权法运用其中。为保障实物期权法获得有效运用，企业需要在了解概念、使用方法的基础下，明确其具体的评估策略，并制定相应的措施，以发挥出该方法具有的价值。未来，仍需有关工作人员在理论研究和实践探索上进一步思考，以保障新能源企业发展的有序性。
（文 / 庞统）
（作者简介：庞统，广东省电力开发有限公司，本科，中级会计师，研究方向：企业并购。）
参考文献
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